Wenn KI eine Sache auf links dreht, dann ist es das Programmieren.

Apps und Websites entstehen im Akkord, nicht weil mehr Menschen coden lernen, sondern weil „Coding Agents“ die Produktivität von Entwicklern explodieren lassen, selbst ohne tiefes technisches Know-how.

Hier siehst du, wie stark die Anzahl an AppStore-Apps seit „Agentic Coding“ anzieht:

Wer am Ende daran verdient, ist noch nicht eindeutig.

Viele Firmen, die heute am Zugang zum Programmieren mitverdienen, könnten selbst unter Druck geraten. Ein Beispiel sind Website-Baukästen: Wenn KI künftig vollständige Websites direkt auf Zuruf erstellt, braucht man den Baukasten nicht mehr.

Ähnlich ist es bei den „Profi-Tools“ fürs Programmieren wie Cursor oder Windsurf. Sie sind nützlich, weil man verschiedene KI-Modelle in einem Editor nutzen kann. Aber sie sitzen zwischen Kunden und den KI-Anbietern und verdienen an einem Aufschlag. Auch sie sind letztendlich abhängig von den großen Modellanbietern.

Und selbst bei den großen KI-Anbietern gilt: Sie liefern sich einen harten Wettbewerb. Wenn KI-Modelle zunehmend ähnlicher werden, wird das Produkt zur austauschbaren Ware. Am Ende gewinnt der Anbieter mit dem niedrigsten Preis und folglich der geringsten Marge. Während Anthropic lange die fürs Programmieren mit Abstand besten Modelle herausgebracht hat, konnte OpenAI deutlich aufholen, und auch Grok hat mittlerweile ein Wörtchen mitzureden.

Wer profitiert also wirklich von dieser Entwicklung?

Ich habe mir dafür ein Unternehmen herausgepickt, das an einer Stelle sitzt, an der jede neue Website vorbeimuss, egal ob sie von Menschen gebaut wird oder von Agenten.

Dieses Unternehmen kassiert die „Mautgebühr“ für neue Websites, ist das größte Unternehmen eines Oligopols und für ein 14x KGV mittlerweile zu haben, weil es zu langweilig ist, um als großer KI-Profiteur zu gelten. ⤵️

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normalerweise mag ich es nicht, wenn CEOs über Aktienkurse sprechen.

Wenn das Management das Unternehmen nach vorne bringt, es strategisch korrekt ausrichtet und die Fundamentaldaten in die richtige Richtung zeigen, wird der Aktienkurs früher oder später folgen.

Aber auch wenn ich es nicht mag, hat der Geschäftsführer in diesem Fall recht, wenn er sagt:

„Unsere Aktie sollte bis Ende 2026 zwischen 45 und 55 Dollar pro Aktie liegen.“

Ein kurzer Blick auf den aktuellen Aktienkurs zeigt, das käme einer dramatischen Neubewertung gleich. Eine Kursexplosion um 250% entspräche mehr als einer Verdreifachung des Börsenwertes.

Ist das wirklich möglich?

Das Unternehmen, das wir uns heute anschauen, stellt klassische Versicherungen auf den Kopf. Keine einfache Branche, um sich einen Namen zu machen, doch nach über fünf Jahren an der Börse haben sie mich endlich überzeugt.

Was unterscheidet sie von den alteingesessenen Versicherungen?

• Technologie, die tatsächlich funktioniert: 98% aller Schadensfälle werden vollautomatisch per KI bearbeitet. Keine Warteschleifen, keine wochenlangen Bearbeitungszeiten.

• Vertrauen in einer vertrauenslosen Branche: 68% der Mitglieder vertrauen darauf, Empfehlungen zu erhalten, wo und wie sie medizinische Versorgung bekommen sollten. In einer der unbeliebtesten Industrien Amerikas einen Net Promoter Score von 66 zu erreichen, grenzt an ein Wunder.

• Eine App, die wie ein Arzt in der Familie agiert: Direkter Zugang zum Care-Team, Telemedizin-Behandlungen for Free und Arztsuche auf einer einzigen Plattform.

Jetzt wird es spannend: Wo liegt hier der Hebel für eine Neubewertung, was muss dafür passieren, und warum hat der Markt das bis heute nicht eingepreist? ⤵️

1. Die Gelegenheit

Das heutige Unternehmen der Begierde ist Oscar Health, eine der wenigen digitalen Versicherungen, die sich in diesem amerikanischen Haifischbecken etablieren konnten. Über die Schwierigkeit, sich gegen die großen Mitstreiter zu behaupten, werden wir später noch sprechen.

Gegründet wurde Oscar Health 2012 von Mario Schlosser, Kevin Nazemi und Joshua Kushner. Letzterer ist der Bruder von Donald Trumps Schwiegersohn Jared Kushner, eine Verbindung, die immer wieder medial genutzt wird, nachweislich aber keinen Einfluss auf das Geschäft hat.

Schlosser und Kushner haben sich an der Harvard Business School kennengelernt und zuvor bereits zusammengearbeitet. Als Kushner anrief, um das Versicherungssystem in den USA auf den Kopf stellen zu wollen, war für Schlosser klar, dass er nicht ablehnen würde. Damals hatte es im Bundesstaat New York 25 Jahre lang keine neue Versicherung gegeben, was die Komplexität des US-Versicherungssektors verdeutlicht.

Beim anfänglichen Erfolg ihres Geschäftsmodells spielte das Timing eine wichtige Rolle. Kurz nach der Gründung kam ihnen der frisch eingeführte Affordable Care Act (ACA) sehr gelegen. Der Entwurf, auch Obama Care genannt (auch wenn die Ursprungsidee von einem Republikaner stammt), ermöglichte erstmals Millionen Amerikanern, sich überhaupt versichern zu lassen. Heute besteht das Geschäft von Oscar Health zu 100% aus ACA-Kunden.

Aber wie funktioniert Krankenversicherung überhaupt in den USA?

In den USA ist man traditionell über den Arbeitgeber versichert. Das betrifft rund die Hälfte der Bevölkerung. Insgesamt ist das System jedoch ein Flickenteppich: Menschen mit niedrigem Einkommen fallen häufig unter Medicaid, während Senioren ab 65 Jahren in Medicare wechseln. Für bestimmte Gruppen gibt es zudem Speziallösungen, etwa TRICARE für Militärangehörige und Veteranen.

Wer weder über den Job noch über staatliche Programme abgedeckt ist, etwa Selbstständige, Freelancer oder viele Arbeitslose, nutzt meist den über den Affordable Care Act geschaffenen Marktplatz. Dort können „private“ Versicherungspläne individuell ausgewählt und abgeschlossen werden. Der Vorteil ist, dass sich Menschen einen passenden Vertrag aussuchen können, statt auf Pakete angewiesen zu sein, die der Arbeitgeber vorgibt. Das ist ein wachsender Markt, aus dem sich große Versicherungen teils wieder zurückziehen, während Oscar hier perfekt positioniert ist, um das U.S. Gesundheitssystem ein Stück fairer zu gestalten.

2. Der Markt

Der ACA-Marktplatz ist ein zunehmend wichtigeres Puzzleteil der amerikanischen Versicherungslandschaft. Nach der Einführung pendelten sich die Mitgliederzahlen bei rund 12 Millionen Einschreibungen ein, bevor die Steuersubventionen 2021 die Popularität beflügelten.

Genau diese Steuersubventionen sind 2026 ausgelaufen, was zu einem Rückgang von 5% geführt hat. Trotzdem stecken noch immer 19,6 Millionen Menschen in bestehenden Verträgen, die sich automatisch verlängert haben. Zudem sind 3,4 Millionen neue Kunden in den ACA-Markt hinzugekommen. Auch wenn Rückenwinde wegfallen, wird der Markt insgesamt in den kommenden Jahren weiter wachsen.

Der Wegfall der Steuersubventionen dürfte die Versicherungsprämien im Schnitt um 114% steigen lassen, allerdings von einem niedrigen Niveau ausgehend. Ob die Subventionen noch einmal verlängert werden, ist offen, in einer abgespeckten Variante ist das jedoch wahrscheinlich. Ohne diese Unterstützung wird eine Versicherung für bis zu 5 Millionen Amerikaner wieder zu teuer.

Mittlerweile veröffentlicht Oscar alle Prognosen ohne Subventionen. Selbst im Worst-Case gibt es keinen Grund zur Sorge, denn viele Konkurrenten sind inzwischen wieder aus dem Markt ausgestiegen. So hat sich zum Beispiel CVS mit seiner Tochtergesellschaft Aetna zurückgezogen, wodurch 1 Million Kunden einen neuen Anbieter suchen müssen.

Das dürfte Oscar zusätzliche Marktanteile verschaffen. Aktuell versichert das Unternehmen knapp über 2 Millionen Menschen, das entspricht 8,7% Marktanteil. In 2026 wachsen sie trotz Preiserhöhung vermutlich auf über 15% Marktanteil, die neuen Zahlen, die gerade veröffentlicht wurden, schauen wir uns später an!

Selbst wenn sie nur in diesem ACA-Markt bleiben, sind die Wachstumsaussichten groß. Sie gehen davon aus, sich bis zu 50% Marktanteil sichern zu können, und erwarten selbst ohne politische Unterstützung weiterhin deutlich über >20 Millionen Kunden in diesem Markt. In der folgenden Grafik taucht in Schwarz allerdings eine neue Kategorie auf, die sich „ICHRA“ nennt und eine bedeutende Erweiterung darstellt.

Worum geht es?

Die Ambitionen von Oscar, die Versicherungslandschaft nachhaltig zu verändern, enden nicht bei einer dominierenden Marktstellung im Obama-Care-Markt. Sie wollen mehr. Das Prinzip, die eigenen Versicherungsleistungen selbst zusammenstellen zu können, soll jedem Menschen zur Verfügung stehen und künftig mit den Versicherungspaketen der Arbeitgeber konkurrieren.

Vorhang auf für ICHRA.

Das steht für Individual Coverage Health Reimbursement Arrangement. Klingt sperrig, ist im Kern aber simpel: Anstatt dass ein Arbeitgeber für alle Mitarbeiter einen Gruppenvertrag bei einem großen Versicherer abschließt, stellt er jeder Person ein fixes Budget zur Verfügung. Für Arbeitnehmer ist das einkommensteuerfrei, und sie können sich einen passenden, ACA-konformen Versicherungsplan aussuchen.

Das gibt es seit 2020 und hat das Potenzial, zu einer deutlich größeren Kategorie zu werden. Doch so sinnvoll das klingt, muss man konservativ bleiben. Veränderungen in der Versicherungslandschaft brauchen Zeit. Aktuell sind zwischen 400.000 und 800.000 Menschen dank ICHRA mit einem ACA-Plan ausgestattet (nur diese sind über ICHRA erlaubt). Schätzungsweise entspricht das etwa dem Dreifachen des Vorjahres, und auch 2026 soll sich der Markt noch einmal auf 1 bis 2 Millionen Kunden verdreifachen.

Immer mehr Unternehmen bieten diese Option an, doch es wird Zeit und weitere regulatorische Veränderungen brauchen, bis das eine breite Alternative zum aktuellen Modell darstellt. Bis dahin ist der bestehende ACA-Markt, in dem sie aktiv sind, für die kommenden 5 bis 6 Jahre erst einmal groß genug.

3. Wie verdient das Unternehmen Geld?

Natürlich ist den meisten Menschen das Geschäftsmodell von Versicherungen grundsätzlich vertraut. Wie Versicherer am Ende dafür sorgen, mit mehr Geld dazustehen, als sie an ihre Kunden auszahlen, unterscheidet sich jedoch, besonders bei den neuen Geschäftsmodellen in der Branche. Darum schauen wir zuerst darauf, wie die Platzhirsche seit Jahrzehnten operieren.

Ob wir über Auto, Kranken oder Lebensversicherung sprechen, das Prinzip bleibt dasselbe: Prämien kassieren, Risiken kalkulieren und darauf setzen, dass die Schadensfälle niedriger ausfallen als erwartet. Traditionelle Versicherungen haben über Jahrzehnte ausgefeilte Systeme entwickelt, um ihre Verlustquote (Medical Loss Ratio) zu optimieren und zugleich durch Investitionen der eingezahlten Prämien zusätzliche Renditen zu erzielen.

Der Fokus liegt dabei vor allem auf dem Float. Das ist das Geld, das Versicherungen zwischen Prämieneingang und Schadensauszahlung halten und investieren können. Dabei sind sie selbstverständlich in der Risikoklasse begrenzt, in der sie investieren dürfen, damit sie nicht irgendwann mit leeren Taschen dastehen, wenn Kunden ihr Geld zurückfordern. Bei traditionellen Versicherungen macht dieser Investmentgewinn oft den Unterschied zwischen schwarzen und roten Zahlen aus.

Abseits davon ist das oberste Ziel, die Kosten um jeden Preis zu minimieren.

⚠️ Oscar Health verfolgt einen etwas anderen Ansatz!

Bei Oscar können Kunden nicht nur in wenigen Minuten eine neue Krankenversicherung abschließen, sie erhalten im Gegenzug auch eine Reihe von Services, von denen man bei traditionellen Versicherungen nur träumen können:

• Telemedizin rund um die Uhr: Binnen Minuten Zugang zu einem Arzt, ohne das Haus verlassen zu müssen. Über die Oscar-App können Mitglieder jederzeit virtuelle Konsultationen buchen.

• KI-gestützte Schadensabwicklung: 98% aller Ansprüche werden automatisch bearbeitet, oft in Sekundenschnelle. Keine endlosen Formulare, keine wochenlangen Wartezeiten auf Rückerstattungen.

• Persönliches Care-Team: Jedes Mitglied erhält Zugang zu einem dedizierten Team, das bei der Navigation durch das Gesundheitssystem hilft, von der Arztsuche bis zur Terminvereinbarung.

Wie kann es sein, dass sie als Newcomer besonders digital-affinen Kunden einen besseren Service bieten können? Das liegt an der grundlegenden Idee, durch mehr Kontakt mit den Kunden langfristig mehr Produkte zu verkaufen, und zugleich durch Prävention größere Rechnungen zu vermeiden. Es ist eine Straße, die in beide Richtungen führt, am Ende ist es ein Win-Win.

Sie nennen das Prinzip „Total Cost of Care.“

Anstatt also ihre Kunden zu ignorieren und Auszahlungen zu verweigern, treten sie proaktiv mit ihnen in Kontakt. Das kann sich zum Beispiel bei chronischen Krankheiten auszahlen. Wenn ein Mitglied mit Diabetes seine Medikamente nicht regelmäßig nachbestellt, ist das für Oscar ein Warnsignal. Die App erinnert nicht nur, sie fragt aktiv nach, ob es Probleme mit Rezepten, Lieferungen oder Nebenwirkungen gibt. Oft reicht ein kurzer Impuls, damit aus einem übersehenen Detail keine teure Notaufnahme wird. In anderen Fällen können regelmäßige Kontrollen beim Arzt, auch wenn dadurch Kosten entstehen, größere Operationen verhindern. Genau hier wird der digitale Ansatz zu einem finanziellen Vorteil. Jede vermiedene Eskalation senkt die Schadenskosten, und jede zufriedene Person bleibt länger. In einer Branche, in der die Kundenbeziehung sonst aus Kündigungsschreiben und Warteschleifen besteht, ist das fast schon ein Wettbewerbsvorteil, den man in Zahlen sehen kann.

Das Medical Loss Ratio zeigt, wie viel von jedem eingenommenen Prämien-Dollar direkt in medizinische Leistungen für Mitglieder fließt. Ein MLR von 80% bedeutet: 80 Cent gehen an Behandlungen, Medikamente und Arzthonorare, 20 Cent bleiben für Verwaltung, Vertrieb und im Idealfall Gewinn. Für Investoren ist das die zentrale Kennzahl, weil sie sofort sichtbar macht, ob eine Versicherung sein Risiko im Griff hat oder ob die Kosten aus dem Ruder laufen.

Gesetzlich ist geregelt, dass Versicherungen im Individual- und Small-Group-Geschäft, also genau dem Markt, in dem Oscar Health unterwegs ist, mindestens ein Medical Loss Ratio von 80% einhalten müssen. Für große, arbeitgeberfinanzierte Gruppenverträge (Large Group) liegt diese Untergrenze sogar bei 85%.

Damit soll sichergestellt werden, dass der Großteil der Prämien tatsächlich in medizinische Leistungen und Qualitätsverbesserungen fließt, und nur ein begrenzter Anteil für Verwaltung, Vertrieb und Gewinn übrig bleibt. Das muss so sein, damit Kunden nicht ausgebeutet werden können. Oft ist die gesamte Versicherungsindustrie betroffen, wenn die Gesundheitskosten breit ansteigen und die Margen bei vielen Versicherungen schrumpfen.

Obwohl Oscar als relativ junger Versicherer noch längst nicht so vertikal integriert ist wie ein UnitedHealth oder Cigna, schaffen sie es trotzdem, ihr Medical Loss Ratio verhältnismäßig niedrig zu halten. Das vergangene Jahr war für die gesamte Industrie schwierig. Die Krankheitslast im Markt war hoch, und Kosten konnten noch nicht weitergegeben werden.

Das ändert sich 2026.

Oscar geht selbst davon aus, dass die Tarife 2026 im Durchschnitt rund 28 % über dem Vorjahr liegen. Damit sollen Kosten aufgeholt werden, die 2025 noch nicht vollständig weitergegeben wurden, etwa durch eine höhere Krankheitslast und ein ungünstiges Risk Adjustment, was ich später erkläre. In der Folge soll sich die Marge wieder normalisieren. Entscheidend ist, zwei Effekte sauber zu trennen, die in der Debatte oft vermischt werden.

Die vielzitierte Zahl von rund 114 % beschreibt, wie stark für viele Haushalte die tatsächlich aus eigener Tasche zu zahlende Prämie steigt, wenn die zusätzlichen staatlichen Zuschüsse für ACA-Pläne auslaufen. Vereinfacht gesagt: Der Staat zahlt weniger, also steigt der Eigenanteil der Versicherten deutlich, selbst wenn sich der zugrunde liegende Tarif des Versicherers gar nicht oder nur moderat verändert.

Die rund 28 % hingegen beziehen sich auf Oscars eigene Kalkulation der Brutto Prämien. Das ist der durchschnittliche Aufschlag, den Oscar auf die Produkte ansetzt, um das neue Kostenumfeld abzubilden, also eine höhere Krankheitslast im Markt, mehr Nutzung und eine deutlich größere Belastung durch Risk-Adjustment Zahlungen. Für Kunden wirkt das wie ein doppelter Preisschock, weil gleichzeitig die staatliche Förderung sinkt und die Produktpreise steigen. Aus Sicht von Oscar sind diese 28 % jedoch nicht zusätzlich zu den 114 % zu verstehen, sondern als unternehmerische Reaktion auf ein Jahr, in dem die Kosten davongelaufen sind und erst mit Verzögerung im Pricing ankommen.

Das Medical Loss Ratio soll durch diese Veränderungen im kommenden Jahr wieder auf rund 83% zurückgehen, was ihnen den Weg zurück zur echten Profitabilität ebnen dürfte. Grundsätzlich blickt man den Preiserhöhungen in der gesamten Industrie positiv entgegen. Alle Versicherungen reagieren auf die gestiegenen Kosten und werden teurer. Das dürfte die Kundennachfrage kaum verändern, außer dass das Interesse an günstigeren Plänen mit geringerer Abdeckung steigen könnte und mehr Menschen unversichert bleiben. Die Nachfrage im Gesamtmarkt ist tendenziell eher unelastisch, weil man kaum darauf verzichten kann.

4. Auf einem profitablen Weg?

Das Wichtigste beim Blick auf die Zahlen ist, sie in den richtigen Kontext zu setzen. Nur so lässt sich einschätzen, ob ein Wachstumsunternehmen weiter wächst und ob die Margenexpansion anhält.

Im März 2023 hat man entschieden, Gründer Mario Schlosser, der inzwischen die Hauptverantwortung als Geschäftsführer übernommen hatte, wieder zurückzustufen. Seither konzentriert er sich ausschließlich auf die technischen Aspekte des Produkts, während Star-CEO Mark Bertolini das Ruder als Geschäftsführer übernommen hat.

Bertolini hat in seiner Karriere immer wieder Problemfälle gelöst. Er gilt als hochintelligent, hat ein fotografisches Gedächtnis und bringt mehr als 40 Jahre Erfahrung in Spitzenpositionen unterschiedlichster Versicherungskonzerne mit. Seine Stationen waren durchweg von Erfolg gekrönt.

Zuletzt hat er Aetna auf links gedreht. Er übernahm den US Versicherungsgiganten, als er täglich mehr als 1 Million USD Verlust machte, und verkaufte ihn acht Jahre später 2018 für mehr als das Sechsfache an CVS, mit einem IRR von 27%.

Geld braucht er gewiss nicht mehr.

Er hatte sich sein ganzes Leben lang eine Sache vorgenommen, und wie ihm selbst bewusst wurde, hat er sie nie wirklich umsetzen können: den Versicherungssektor strukturell zu verbessern. Schon vor Jahrzehnten zeigte er auf Konferenzen, wie Versicherungen der Zukunft aussehen könnten, doch erschreckenderweise hat sich bis heute kaum etwas verändert. Genau deshalb reizte ihn Oscar, als sich die Chance ergab, nicht nur darüber zu sprechen, sondern es auch in der Praxis zu beweisen.

Das ist seine Motivation für einen letzten Versuch: Oscar Health.

Die Situation, in der er das Unternehmen 2023 vorfand, war alles andere als gut. Zwar hatte man den Umsatz im Vergleich zum Vorjahr verdoppeln können, doch in einer Industrie mit Margen auf Messerschneide ist Umsatz zweitrangig.

An dem Nettoverlust von $610 Mio. USD im Jahr 2022 musste sich schleunigst etwas ändern. Nach seinem Amtsantritt wurde er gefragt, ob es „low hanging fruit“ geben würde, also schnelle Hebel, die sofort Wirkung zeigen können.

Seine Antwort:

“There aren’t just low-hanging fruit; there are watermelons rolling around on the floor.”

Mit den Wassermelonen meinte Bertolini keine kleinen Quick-Wins, sondern offensichtliche, große Hebel, die im Unternehmen buchstäblich „rumlagen“ und sofort angegangen werden konnten:

• Lieferantenverträge: Neuverhandlung von PBM Verträgen und Provider Deals, die seit Jahren nicht angefasst worden waren.

• Medical Loss Ratio Disziplin: Einführung solider Versicherungsroutine, also konsequentes Kosten und Risiko Management, das die Start Up geprägte Führung zuvor vernachlässigt hatte.

• Verwaltungskosten: Senkung der operativen Kosten, also weg von der typischen Start Up Burn-Rate, hin zu einer schlanken Kostenstruktur wie bei einem etablierten Versicherer.

Nur zwei Jahre später waren die Rekordverluste kaum noch zu spüren, im Gegenteil, man konnte erstmals in der Unternehmensgeschichte zum Jahresende 2024 einen Nettogewinn verbuchen.

Doch 2025 musste man jetzt wieder einen Verlust von $443 Mio. USD hinnehmen. Handelt es sich dabei wirklich um eine nachhaltige Verbesserung, oder war der Gewinn 2024 nur ein Ausreißer, der von Einmaleffekten und Bilanzkosmetik lebte? Genau hier lohnt sich der Blick unter die Oberfläche, was sich in den letzten Jahren tatsächlich verändert hat.

Aus meiner Sicht gibt es gute Gründe für die Annahme, dass die vom Management formulierten Erwartungen für 2026 und die Jahre danach realistisch sind. Bevor wir uns anhand dieser Zahlen an die Bewertung machen, wollen wir uns jedoch zuerst ein eigenes Bild verschaffen, was sich in Sachen Profitabilität getan hat.

Der direkteste Hebel, den ein Unternehmen wie Oscar hat, sind die SG&A-Kosten, also die Ausgaben für Vertrieb, Verwaltung und alles, was nicht direkt medizinische Leistungen für Mitglieder ist.

Genau hier hat Bertolini angesetzt.

Von überhöhten 31,7% im Jahr 2022 konnte die Quote deutlich auf nur noch 17,5% in den letzten 12 Monaten gesenkt werden. Das ist kein einmaliger, geschönter Effekt, sondern klare Kostendisziplin.

Damit stellt sich die Frage, warum das bisher nicht zu deutlich höheren Gewinnen führt?

Angesprochen habe ich bereits das Medical Loss Ratio, das 2025 bei 87,4% lag. Das bedeutet: Von jedem Dollar Prämie blieben nach Abzug der Arzt und Krankenhauskosten gerade einmal 12,6 Cent für alles andere übrig. Das war ein Problem in der gesamten Industrie und lässt schlicht keinen Spielraum mehr für die übrigen Kosten.

Hinzu kommt: Viele übersehen den Risk-Adjustment-Pool im ACA-Markt. Das System ist grundsätzlich fair. Versicherungen mit kränkeren Mitgliedern erhalten Ausgleichszahlungen aus einem Pool, in den Versicherer mit gesünderen Mitgliedern einzahlen. So soll verhindert werden, dass sich Anbieter nur die gesündesten Kunden herauspicken, und Versicherungen bleiben auch in einem Jahr stets zahlungsfähig, in dem sie besonders viel Pech mit ihren Mitgliedern hatten.

Da Oscar mit moderner App und digitalem Image historisch eher eine junge, gesündere Zielgruppe anspricht, ist das Unternehmen in diesem System ein großer Nettozahler. Allein im letzten Jahr musste Oscar rund 2,6 Milliarde USD in den Pool einzahlen. Diese Summe fehlt direkt im Ergebnis und hat das Medical Loss Ratio zusätzlich nach oben getrieben.

Insgesamt muss man trotzdem sagen, dass Oscar über die letzten Jahre deutliche Fortschritte gemacht hat, die nur kurzzeitig ausgebremst wurden. Die Grafik zeigt jeweils die Marge der letzten 12 Monate zum entsprechenden Zeitpunkt, und macht sichtbar, wie stark Oscar an Profitabilität gewonnen hat.

Das Ziel für die operative Marge liegt 2026 zunächst bei 1,3% bis 2,4%. Das entspräche einem Gewinn von 250 bis 450 Mio. USD. Ob das Unternehmen 2027 tatsächlich in Richtung der anvisierten 5% kommt, bleibt abzuwarten, für ein erfolgreiches Investment ist das nicht zwingend nötig. Bei der stetig wachsenden Umsatzbasis haben selbst kleine Margenverbesserungen bereits große Auswirkungen auf die Bewertung.

5. Ausblick und Bewertung

Die Strategie für 2026 ist klar. Bis zum letzten Jahr waren sie auf einem guten Weg, im ACA-Markt zur profitablen Versicherung zu werden. Dann folgte, wie in der gesamten Branche, ein kleiner Rückschlag. Jetzt muss es wieder weitergehen wie zuvor.

Dafür drehen sie an ein paar Stellschrauben:

• Aggressives Pricing: Oscar hebt die Brutto-Prämien im Schnitt um 28% an. Ziel ist es, die Schieflage aus 2025 (zu hohe Kosten, zu niedrige Preise) zu korrigieren.

• Normalisierung der Marge: Durch diese Tariferhöhungen soll das MLR 2026 wieder in einen gesunden Bereich zwischen 82,4% und 83,4% sinken.

• Operative Hebel: Gleichzeitig soll die SG&A-Quote weiter gedrückt werden. Erwartet werden rund 16%, gegenüber 17,5% im abgelaufenen Jahr.

Der Weg zurück zur positiven Entwicklung ist essenziell, denn sie wollen und werden weiter wachsen. Als junge Versicherung ist das enorm kapitalintensiv. Rückstellungen für neue Mitglieder müssen sofort gebildet werden, und neue Kunden sind anfangs oft unprofitabler als Bestandskunden. Dadurch wirkt die Liquidität auf den ersten Blick knapp.

Ich habe euch die kurzfristigen Vermögenswerte und Verbindlichkeiten nebeneinander aufgelistet. Das Current Ratio liegt knapp unter 1, was bei vielen Unternehmen auf mögliche Zahlungsschwierigkeiten hindeuten würde. Während andere Versicherungen hier zumindest ein schmales Polster haben, lässt sich die Situation von Oscar dennoch erklären, denn sie haben noch etwas in der Hinterhand.

Damit die staatlichen Regulatoren trotzdem ruhig schlafen können, hat Oscar noch ein Sicherheitsnetz, das in der Tabelle oben gar nicht auftaucht: langfristige Investments von rund 1,5 Mrd. USD. Normalerweise zählt man diese nicht zur kurzfristigen Liquidität, weil sie nicht sofort in Cash umgewandelt werden können. Es handelt sich dabei größtenteils um langfristige Staatsanleihen und Zinsprodukte mit ähnlichem Charakter. Dem stehen nur $500 Mio. an langfristigen Schulden gegenüber. Rechnet man das mit ein, wirkt das Fundament deutlich stabiler, als es ein schneller Blick auf das Current Ratio vermuten lässt.

Um die Zahlen für euch einzuordnen: Die 1 Milliarde USD, die sie in Versicherungstöchtern halten, ist größtenteils aufsichtsrechtliches Kapital (statutory capital). Das ist gewissermaßen der eiserne Notgroschen, den die US-Behörden als Sicherheit für die Versicherten verlangen. Entscheidend für uns Anleger: 315 Millionen USD davon sind ein freiwilliger Puffer, der über das absolute gesetzliche Minimum hinausgeht. Oscar steht also nicht mit dem Rücken zur Wand, sondern hat noch ordentlich Luft zum Atmen.

Und falls es im Sommer durch die Risk-Adjustment Zahlung in Höhe von $2,6 Mrd. USD doch mal kurzzeitig eng werden sollte, hat Bertolini bereits vorgesorgt: Eine neue Kreditlinie über 475 Millionen USD stellt sicher, dass Oscar niemals die Puste ausgeht, während sie gleichzeitig das massive Wachstum auf bis zu 19 Milliarden USD Umsatz in 2026 stemmen.

Oscar spielt auf Angriff, aber nicht ohne Absicherung. Wenn die Profitabilität 2026 wie geplant anspringt, wird aus der scheinbar knappen Liquidität schnell eine echte Cash-Maschine. Durch den Steuer-Gutschein von 3,3 Milliarden USD aus alten Verlusten fließt dieser Cashflow nahezu eins zu eins ins Eigenkapital.

Die Vorzeichen, diese Ziele zu erreichen, stehen gut. Die Einschreibungsphase für Neukunden ist abgeschlossen, und man startet mit 3,4 Millionen Versicherten ins Jahr. Für Q2 rechnet das Management mit 3 Millionen, weil viele passiv Eingeschriebene nicht kündigen, aber auch keine Rechnungen zahlen, und dann nach 90 Tagen automatisch herausfallen. Das ist trotzdem ein beachtliches Kundenwachstum von 47%, obwohl der gesamte ACA-Markt durch den Wegfall der Subventionen etwas schrumpfen wird.

Genau das ist für den Aktienkurs entscheidend:

• Weitere Marktanteilsgewinne im ACA-Markt bis 2026

• Erholung von MLR und operativer Marge in 2026

Andere Versicherungen wurden über die letzten Jahrzehnte meist zwischen 15-20x KGV gehandelt. Natürlich geht es dabei um die branchenführenden Riesen, die aufgrund ihrer Marktposition ein höheres Multiple verdienen als ein kleiner Challenger wie Oscar.

Gibt man Oscar ein 12x KGV auf den Mid-Point der 2026er Guidance, und unterstellt dabei einen Nettogewinn von $350 Mio. USD, landet man bereits bei $4,2 Mrd. implizierter Marktkapitalisierung, was über der aktuellen Bewertung liegt.

Schon kleinste Margenverbesserungen Richtung 5% in 2027, weiteres Wachstum oder ein höheres Bewertungs-Multiple könnten den Aktienkurs schnell auf 2x, 3x oder mehr treiben. Dabei sind mögliches Wachstum im ICHRA-Markt oder eine Verlängerung der Subventionen noch nicht einmal eingerechnet.

Die Erwartungen sind auf einem extrem niedrigen Niveau.

6. Fazit

Wie bei jedem Unternehmen gilt es auch bei Oscar, am Ende des Tages das Chancen-Risiko-Verhältnis abzuwägen. Es besteht eine kleine Chance, dass diese Gelegenheit komplett in die Hose geht. Politisch ist der ACA-Markt relativ gefestigt, aber wenn man selbst mit der Prämienerhöhung nicht profitabel wird, dürfte bei der Zahl neuer Mitglieder schon mittelfristig die Luft richtig dünn werden.

Davon gehe ich nicht aus. Der Plan ist stimmig, und die Verbesserungen lassen sich nicht nur am Nettogewinn ablesen, sondern zeigen sich über die letzten Jahre auch klar in den Skaleneffekten.

1. Prämienerhöhungen (+28%)

2. MLR-Kompression (Richtung 83%)

3. Operating Leverage (SG&A-Kosten nahe 16%)

Wenn diese drei Faktoren eintreten und kein Jahr folgt, in dem die gesamte Versicherungsindustrie erneut von erhöhten Kosten überrascht wird, liegt hier eine sehr starke Investmentgelegenheit vor, die nur darauf wartet, neu bepreist zu werden.

Vom nächsten Quartal hängt viel ab. Ich nehme hier ausnahmsweise lieber vorher die Ungewissheit auf mich, als nach einer möglichen positiven Überraschung einzusteigen. Sollten sie wirklich nur 400.000 der 3,4 Mio. Kunden verlieren, lägen sie mit 3 Mio. Kunden bei rund 15% Marktanteil. Mit angezogenen Preisen dürfte das schnell zu einem anderen Bild führen als 2025.

Eine richtig starke Gelegenheit, bei der wir natürlich auch mit dem KeineAnlageberatungs-Portfolio dabei sein werden. Neben IREN und Hims&Hers ist das die dritte Position, bei der ich kurzfristig viel Volatilität erwarte, aber eine überproportionale Upside sehe, wenn das Setup aufgeht.

Die nächsten Quartalszahlen kommen Anfang Mai. Bis dahin sollte noch genug Zeit sein, eine Position aufzubauen. Vorher gehe ich nicht davon aus, dass sich am Aktienkurs großartig etwas ändert.

Bis bald,
Bruno 🏴‍☠️

In der Weihnachtszeit hatte ich ein wenig Zeit, nochmal in die letzten Earnings-Calls der großen Tech-Unternehmen reinzulauschen. Konkret bei den 4 Unternehmen, die einen Großteil der Investitionen der Rechenzentrums-Industrie stemmen: Amazon, Alphabet, Microsoft & Meta.

Wir erleben ein Ausnahmejahr, oder?

Das Q4’2025 steht noch aus, aber laut Management-Guidance werden diese vier Unternehmen über $400 Mrd. investiert haben. Unglaublich. Ob die Kapitalausgaben auf diesem Niveau bleiben, ist entscheidend für die führenden Neocloud-Unternehmen wie Iren, Cipher oder Nebius.

Natürlich könnten die Investitionen zurückgefahren werden, falls der ROI (Return on Investment) zu niedrig ausfällt oder die Monetarisierung zu lange dauert. Doch aktuell spricht alles dafür, dass es erstmal so weitergeht.

Das sagen die Unternehmen zu ihren Investitionen in 2026:

• Amazon spricht von einem weiteren Anstieg im kommenden Jahr

• Google erwartet sogar einen signifikanten Anstieg der Kapitalausgaben

• Microsoft hat angekündigt, dass die Wachstumsrate der Investitionen höher sein wird als im abgelaufenen Jahr, was ein Versprecher sein muss, weil sie dieses Jahr um 166% gestiegen sind

• Meta geht ebenfalls von deutlich höheren Investitionen aus, über $100 Mrd. USD

Solche Summen zu investieren ist gar nicht so einfach. Im Gegensatz zu vergangenen Infrastruktur-Booms, die nicht selten im Chaos endeten, gibt es eine natürliche Grenze dafür, wie viel man investieren kann.

Ohne gesicherten Stromanschluss baust du heute kein Rechenzentrum mehr. Doch genau diese Neocloud-Unternehmen, die Rechenleistung aufbauen und gesicherte Netzanschlüsse haben, hatten an den Märkten in den vergangenen Wochen keinen leichten Stand.

Die Neocloud-Branche steht unter Druck, und Investoren werden skeptischer. Doch ein genauer Blick auf die fundamentalen Unterschiede zwischen den Akteuren lohnt sich. Nicht jedes Unternehmen kämpft mit denselben Herausforderungen und genau hier liegt die Chance für alle, die bereit sind, tiefer zu graben.

Im heutigen Beitrag:

• Wie Probleme bei Oracle die gesamte Branche beeinflussen ✅

• Welche Neocloud-Unternehmen echten Mehrwert schaffen ✅

• Bewertungsanalysen von IREN, Nebius und Cipher mit konkreten Zahlen ✅

• Ob der aktuelle Kursrückgang eine Kaufgelegenheit darstellt ✅

Die Märkte werfen alle Neocloud-Aktien in einen Topf. Dabei könnten die Qualitätsunterschiede kaum größer sein. Lass uns genauer hinschauen.

Kurzer Hinweis: Zum Jahreswechsel steigen die Preise für KeineAnlageberatung auf 297 Euro/Jahr bzw. 99 Euro/Monat. Wer vorher abonniert, behält den aktuellen Preis für immer.

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Die AI-Debatte tobt. Während andere sich streiten, ob wir im größten Wirtschafts-Boom unserer Zeit stecken oder kurz vor dem nächsten Dot-Com-Moment stehen, halte ich meinen Kopf unten und arbeite. Die Wahrheit liegt wahrscheinlich irgendwo in der Mitte.

Trotzdem reicht es nicht, blind in die Menge zu greifen.

Chips? Rechenzentren? Energieproduzenten?

Ich habe ein Unternehmen gefunden, das alle drei Seiten abdeckt. Keine Wette auf eine bestimmte Technologie, sondern ein Infrastruktur-Play, das auch ohne AI-Hype funktioniert.

Das Unternehmen:

• Baut AI-Rechenzentren in ganz Europa ✅

• Produziert massive Mengen an erneuerbarer Energie ✅

• Speichert diese in eigenen Batteriesystemen, genau dort, wo die Nachfrage explodiert ✅

• Der CEO hält 35% am Unternehmen ✅

Der Markt bewertet es mit einem 13x KGV, als wäre es irgendein verstaubtes Versorgungsunternehmen, während es tatsächlich die Schaufeln im modernen Goldrausch verkauft.

Ob AI bereits kurzfristig tolle Returns abwirft, ist egal, denn die Infrastruktur dahinter wird ausgebaut. Punkt. Also bleibt Infrastruktur mein aktuell größter Investmentfokus.

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Manche Investment-Gelegenheiten brechen die eigenen Regeln.

Ich bin stets auf der Suche nach unentdeckten Investmentchancen, die der Markt falsch bepreist. Ich präferiere günstige Unternehmen mit überdurchschnittlichem Wachstum, doch man kann sich nicht aussuchen, was man von Mr. Market angeboten bekommt.

Was über diesem Investmentansatz steht, ist ein asymmetrisches Chancen-Risiko-Verhältnis. Langfristig spielt es keine Rolle, ob man ständig kleine oder große Risiken eingeht, entscheidend ist, wie diese Risiken im Verhältnis zu den möglichen Chancen stehen.

Für jemanden wie mich, der normalerweise bedenkenlos nach fallenden Messern greift, ist dieser Aktienchart tatsächlich etwas Ungewöhnliches.

Warum stelle ich ein Unternehmen vor, dessen Aktienkurs sich seit April verachtfacht hat?

Weil der Kursanstieg allein nichts darüber aussagt, ob ein Unternehmen tatsächlich günstig oder teuer bewertet ist.

• AMD: 2016-2018 = 6x → 2018-2021 = 8x

• Crocs: 2017-2019 = 5x → 2019-2021 = 5x

• Domino’s Pizza: 2010-2013 = 5x → 2013-2016 = 3x

• Hims&Hers: 2023-2024 = 3x → 2025-Heute = 2x

Diese Erkenntnis fällt vielen Investoren schwer.

Deshalb habe ich mir die Mühe gemacht, anhand des heutigen Kandidaten zu zeigen, was uns die Zahlen wirklich verraten. Ich präsentiere die erste und meiner Meinung nach solideste Investment-Gelegenheit aus der aufstrebenden Neocloud-Industrie.

Vorhang auf für Iren.

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Manchmal leitet einen der Zufall zu seinen besten Investmentideen. So bin ich vor 2 Monaten durch eine Analyse der größten Neobank der Welt, Nubank, in den südamerikanischen Finanzsektor eingestiegen. Eine Welt mit großen Erfolgen, Enttäuschungen und einem massiven zugrundeliegenden Wachstum.

Wenn nur 2% einer Bevölkerung am Aktienmarkt teilnehmen, ist klar, dass hervorragende Wachstumsgeschichten nicht sofort so hoch bewertet werden wie in den USA. Und ich glaube, eine solche Wachstumsgeschichte gefunden zu haben, die beeindruckender ist als alles, was ich zuvor gesehen habe und kaum jemand spricht über dieses Unternehmen:

• +53% Gewinnwachstum im letzten Quartal 🚀

• 19x KGV 📈

• $3,9 Mrd. USD Wert 💰

• Gründer hält 27% der Aktien 👨‍💼

Nach einer tiefgreifenden Analyse bin ich davon überzeugt, dass wir hier vor einem echten Juwel stehen, das noch nicht die Aufmerksamkeit bekommt, die es verdient.

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Ich bin weiterhin abseits des Weges auf der Suche nach Investmentideen, bei denen das Chancen/Risiko-Verhältnis deutlich aussichtsreicher ist als bei den bekannten Unternehmen.

Das heutige Unternehmen bringt viele Dinge mit, die ich mir bei einem optimalen Investment vorstelle und erinnert mich an vielen Stellen an einen alten Bekannten, Hims&Hers.

Trotz des Kursanstiegs hat das Unternehmen eigentlich gerade erst richtig angefangen. Das Fundament wurde in den letzten Jahren gelegt, um noch deutlich größer zu werden als die 500 Mio., die es heute wert ist. Zudem stimmen mich die groben Fakten erstmal positiv:

• +30% Umsatzwachstum 🚀

• 500 Mio. Wert 💰

• 63% wiederkehrende Einnahmen 🔁

• Überqualifiziertes Management (mit 75% Insider-Ownership) 👨‍💼

• Starke Margen-Expansion 📈

Die Reise geht heute mal wieder nach Kanada. Das Unternehmen verfolge ich bereits seit über einem Jahr, habe Pop-Up Stores von ihnen in den USA besucht und bin erneut auf die Investmentgelegenheit auf einer Konferenz vor wenigen Wochen gestoßen. Ich war überrascht, wie attraktiv sie trotz des ordentlichen Kursanstiegs noch ist und kann es kaum erwarten mehr über die Gelegenheit zu berichten.

Lasst uns reinstarten!

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Das heutige Unternehmen musste ich analysieren.

Die Reise begann, als ich für meinen YouTube-Kanal monatelang nach dem ultimativen E-Mail-Tool recherchierte. Auch wenn ich für meine Zwecke letztendlich bei Substack gelandet bin, habe ich unbewusst die perfekte Vorarbeit für diese Aktienanalyse geleistet.

Es ist nicht der klassische Pitch von mir → Qualitativ hochwertiges Unternehmen, günstige Bewertung, solides Wachstum.

Heute geht der Ausflug mehr in die Growth-Richtung, aber es ist ein Ausflug, der sich aus meiner Sicht lohnt.

Wenn ich eine Sache in den letzten Monaten gelernt habe, dann ist es die immense Bedeutung von E-Mails als Verkaufskanal für B2C-Unternehmen. Dabei habe ich mich intensiv mit E-Mail-Marketing, Sales-E-Mails, Funnels und allen technischen Details beschäftigt, um nicht im Spam-Ordner zu landen.

Ein Unternehmen hat sich in diesem Bereich eine beeindruckend starke Marktposition aufgebaut, auch wenn es für meine eigenen Bedürfnisse letztendlich nicht das richtige Tool war.

Lasst mich Euch in die Welt von Klaviyo einführen!

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Der heutige Investmentkandidat erinnert mich an eine klassische Peter-Lynch-Situation. Es geht um Unternehmen, deren Produkte wir als Kunden kennen und mögen. Oft haben wir dann einen Wissensvorsprung gegenüber dem Markt. Aber gerade in solchen Fällen bin ich besonders vorsichtig. Denn ein gutes Produkt macht noch lange keine gute Aktie. Die eigene Begeisterung kann schnell den Blick auf Risiken verzerren.

Mit Garmin habe ich bereits ein solches Unternehmen im Blog analysiert, das aus meiner Sicht den aktuellen Running-Trend perfekt bedient. Ich hatte mich gegen ein Investment entschieden – seitdem ist die Aktie um 53 Prozent gestiegen.

Zu viel Skepsis, zu viel Grübelei. Ähnlich war es bei Marken wie On Running oder Deckers Outdoor (Hoka). Im Nachhinein war diese Zurückhaltung vielleicht übertrieben. Beide Aktien haben sich mehr als verdoppelt.

Dies verdeutlicht, wie vorsichtig ich bei Unternehmen vorgehe, deren Produkte ich selber nutze. Zwar ist es oft sinnvoll, in Unternehmen zu investieren, deren Produkte man kennt und schätzt, aber eben nicht in jedem Fall.

Auch wenn Amer Sports das gleiche Schicksal ereilte und sich die Aktie seit dem Börsengang im letzten Jahr verdoppelt hat, fliegt das Unternehmen an der Börse noch immer unter dem Radar. Es wurde noch kaum über diese Investmentgelegenheit gesprochen. Unsere Chance Amer Sports genauer zu untersuchen!

In dieser Analyse zeige ich, warum Amer Sports das Potenzial hat, einer der spannendsten Wachstumswerte im Sport- und Outdoorbereich zu werden. Es ist leicht zu verstehen, bei der Bewertung müssen wir allerdings genau hinschauen.

Viel Spaß mit der heutigen Analyse zum größten Outdoor-Profiteur der Welt:

→ Amer Sports

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Die heutige Investmentgelegenheit hat es in sich. Ich habe lange gezögert, bis ich mich endlich dazu entschieden habe, Wise hier im Detail vorzustellen. Der Grund ist eine grundsätzliche Abneigung meinerseits gegenüber Payment-Unternehmen, doch für besondere Unternehmen, die herausragende Qualität bieten, bin ich bereit, diese Regel zu brechen.

Im Payment-Markt lässt sich zwar großes Geld verdienen, doch die Konkurrenz ist ebenso groß. Die Platzhirsche sichern sich immer größere Teile vom Kuchen, und so muss man sehr genau überlegen, bei welchen Unternehmen man sich beteiligen möchte.

Zwar ist der Kurs mittlerweile wieder etwas angezogen, doch ohne zu viel vorwegzunehmen ist die Bewertung des Unternehmens keinesfalls ein Grund, die Investmentgelegenheit abzuschreiben. Sie wachsen auf dem Rücken der erfolgreichsten digitalen Banking-Lösungen, ohne dass sie selbst viel dafür tun müssen. Gleichzeitig wird es mit zunehmender Größe immer schwieriger, ihrem Geschäftsmodell Konkurrenz zu machen. Die Gründer sind mit über 21,5% noch signifikant am eigenen Unternehmen beteiligt.

Es ist ein Juwel, das mit einer Marktkapitalisierung von rund £10 Mrd. aus meiner Sicht noch einen enorm frühen Zeitpunkt bietet, sich potenziell an einer langanhaltenden Erfolgsgeschichte zu beteiligen – doch ganz ohne Fehler kommt auch diese Investmentgelegenheit nicht daher.

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Heute begleite ich Dich durch eine Investmentgelegenheit in einer Region, mit der die wenigsten vertraut sein sollten. In der Abwesenheit von Konkurrenz und Innovationskraft hat es in Kasachstan ein Unternehmen geschafft, weite Teile der Wirtschaft auf einer einzigen App zu vereinen. Ähnlich wie bei WeChat in China nutzen 14 Millionen Einwohner Kasachstans die App monatlich, was 70 % der gesamten Bevölkerung entspricht. Daraus ist eine formidable Aktiengeschichte entstanden, die wir jetzt seit einigen Jahren an öffentlichen Märkten verfolgen können.

Zwar ist der Aktienkurs über die Zeit langsam angestiegen, doch zeigt sich ein interessantes Bild: Das Unternehmen wächst deutlich schneller als seine Bewertung, wodurch die Bewertungsmultiplikatoren auf einem historischen Tiefstand angelangt sind. Die spannende Frage ist nun, ob die Bewertung bald nachziehen wird.

Neben einem Short-Report und stundenlangen Podcasts des Managements habe ich wie immer auch hunderte Seiten an Unternehmens-Filings durchgearbeitet, um Dir die Investmentgelegenheit so verständlich wie möglich zu präsentieren.

Es ist ein kleines Juwel, das sich als hochspannend für das KeineAnlageberatung-Portfolio herausgestellt hat.

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Das heute zu besprechende Unternehmen beobachte ich bereits seit längerer Zeit. Dreimal musste ich es in Abstimmungsrunden einbringen, bis ihr euch – nach dem jüngsten Kursrückgang von 25% – endlich dafür entschieden habt, dass ich das Unternehmen genauer analysieren soll.

Sie sind eines der wenigen Unternehmen, die Superyachten für die reichsten Menschen der Welt bauen. Die Anzahl ultra-wohlhabender Personen wächst stetig: Während in den vergangenen Jahren jährlich 18.000 Menschen dem 50-Millionen-Klub beitraten, werden es in den kommenden Jahren bis zu 24.000 sein. Die gesamte Superyacht-Industrie liefert jedoch nur 1.200 Yachten aus und kann die Produktionskapazitäten kaum schnell genug ausweiten. Diese große Marktchance, gepaart mit niedrigen Bewertungen, macht eine tiefere Analyse für mich zu einem absoluten Muss.

Leinen los!

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Nach der Analyse der etablierten Unternehmen American Express und Chipotle wenden wir uns heute einer Investmentgelegenheit zu, die ich zwar nicht selbst entdeckt habe, die aber perfekt in meinen aktuellen Research-Prozess passt.

Diese Analyse basiert auf den Erkenntnissen aus dem Blog von Christian Schmidt (Trident Opportunities). Unsere Analysen kreuzten sich bereits in der Vergangenheit bei Build-a-Bear, und für alle, die nach Investmentgelegenheiten auch unter 100 Millionen suchen, zeigt er immer wieder spannende Gelegenheiten auf.

Simply Better Brands ist ein kanadisches Unternehmen, das früher verschiedene Marken in seinem Portfolio hatte, bis man sich vor Kurzem sinnvollerweise auf das Kerngeschäft fokussierte. Heute besteht nahezu das gesamte Geschäft aus dem Vertrieb von Proteinriegeln unter der Marke TRUBAR.

Ich war kürzlich in Los Angeles und konnte mir von einem kleinen Teil der Verkaufsstellen ein eigenes Bild machen. Die Aufnahme in tausende Geschäfte ist bereits ein großer Erfolg – noch schwieriger ist es allerdings, dort auch langfristig gelistet zu bleiben.

Ich werde die grundlegende Situation nochmals auf meine Art erläutern. Meine Analyse fokussiert sich dann besonders darauf, wo das Ganze mal hingehen könnte und was das Management mit dem Unternehmen eigentlich vor hat.

Let‘s Dive in!

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Nach der etwas ausführlicheren Aktienanalyse zu American Express möchte ich es heute kurz und knapp halten. Dafür eignen sich Restaurants hervorragend, denn die besten Investmentmöglichkeiten in diesem Sektor sind relativ einfach zu verstehen. Man muss lediglich die Unit-Economics einer einzelnen Filiale begreifen. Anschließend kann man die Gesamtzahlen betrachten, und auch die Bewertung ist ziemlich geradlinig.

Zweifellos zeigt der Aktienkurs der letzten Jahre, dass das Unternehmen längst kein Geheimtipp mehr ist. Dennoch entwickeln sich viele börsennotierte Restaurantketten auch Jahre nach Erreichen weltweiter Bekanntheit weiterhin gut.

Let's dive in!

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American Express ist ein weltweit führendes Zahlungsunternehmen, dessen Marke für Prestige steht. Gegen einen jährlichen Mitgliedsbeitrag genießen Kunden exklusive Vorteile wie Zugang zu Flughafen-Lounges, Reiseversicherungen und attraktive Treueprogramme. Obwohl Amex-Karten für Händler kostspieliger sind als Visa oder Mastercard, werden sie mittlerweile in 99% aller US-Unternehmen akzeptiert. Schließlich möchte niemand auf die kaufkräftigste Kundschaft verzichten.

Aktuell gewinnen sie viele junge Kunden, die Marke scheint beliebter denn je zu sein und man expandiert in neue Märkte. Ob diese Erfolgsgeschichte auch in den kommenden 50 Jahren anhalten wird und welche deutlichen Unterschiede American Express gegenüber Visa/Mastercard aufweist, schauen wir uns heute in der Tiefe an.

Let's dive in!

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Die Grupo Aeroportuario del Pacífico (PAC) ist ein mexikanisches Unternehmen mit Sitz in Guadalajara. In 1995 hat sich die mexikanische Regierung überlegt, dass man 35 von damals 58 Flughäfen aus dem staatlichen Betrieb in private Hand geben möchte.

Aus diesem Bieterverfahren sind 4 private Flughafenbetreiber enstanden, wobei sich PAC mit 12 Flughäfen den Titel des größten Flughafenunternehmens in Mexiko sichern konnte.

Heute betreiben sie insgesamt 14 Flughäfen, davon 12 in Mexiko und 2 in Jamaika. Ein großer Teil Ihrer Umsätze stammt aus Urlaubsregionen. Damit sind sie weniger von der Wirtschaft im Land abhängig und profitieren immer mehr von der steigenden Popularität ihrer Küstenregionen unter Amerikanern, aber auch Urlaubern weltweit.

Das Geschäft lief so gut, dass man sich 2006 dazu entschieden hat, den Weg an die Börse zu suchen. Äußerst erfolgreich. Im Schnitt gab es 11% Rendite pro Jahr. Es gibt starken Grund zur Annahme, dass das Unternehmen zukünftig noch stärker von dem breiten Tourismuszuwachs in Mexiko profitieren kann!

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Luxusunternehmen setzten alle grundlegenden betriebswirtschaftlichen Regeln außer Kraft.

Es sind Unternehmen, die teilweise mehr verkaufen, wenn sie ihre Preise anheben oder Bestseller aus dem Sortiment nehmen, und ihre Kunden verzichten lieber auf essenzielle Ausgaben, anstatt auf ihre wichtigsten Statussymbole.

Nicht umsonst wurden Luxusunternehmen während der Pandemie zu den allerbesten Investmentmöglichkeiten erklärt. Doch mit etwas Abstand betrachtet notieren viele dieser Unternehmen wieder deutlich unter den Kursen nach der Pandemie.

Dafür verantwortlich sind hauptsächlich vorsichtigere Erwartungen, was die Luxusausgaben in China anbelangt. Die meisten dieser Unternehmen haben einen großen Umsatzanteil in der Region, die zusätzlich für nahezu das gesamte Wachstum verantwortlich ist.

Aus meiner Perspektive ist das zu kurzsichtig. Darüber hinaus haben die jüngsten Zinssenkungen sowie die Verringerung der Mindestreserven, die Banken in China halten müssen, zu einem Anstieg der erwarteten Konsumausgaben der chinesischen Verbraucher geführt.

Während eine umfassende Branchenanalyse noch in Bearbeitung ist, möchte ich vorab diese Übersicht teilen, die den prozentualen Abstand zum 5-Jahres-Hoch der wichtigsten Luxusunternehmen zeigt:

Sind das überhaupt Luxusunternehmen?

Der Begriff „Luxus“ wird häufig vorschnell verwendet, trifft jedoch auf viele Unternehmen in dieser Liste nicht wirklich zu. Der Unterschied zwischen echtem Luxus und Premium wird vor allem in kritischen Zeiten deutlich – wenn die meisten Unternehmen schwächeln, aber wahre Luxusmarken unbeirrt weiter voranschreiten.

Ein Kering oder Burberry zählt da sicherlich nicht dazu, weshalb sie wenig überraschend die schlechtesten Performer der letzten 5 Jahre sind.

Ein Unternehmen, das hinter den +100 Mrd.-Giganten LVMH, Christian Dior und Hermès häufig in Vergessenheit gerät, ist die Prada Group.

Aus meiner Sicht ist Prada in vielerlei Hinsicht einer der vielversprechendsten Kandidaten. Im Folgenden werde ich die Vorteile genauer erläutern!

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Hostelworld ist eine Online-Plattform, ähnlich wie z. B. Booking.com, die sich auf die Vermittlung von Hostelbuchungen spezialisiert hat. Zudem möchten sie Reisende untereinander mithilfe ihrer Social-Features vernetzen, sodass der Mehrwert der Plattform über das Finden einer Unterkunft hinausgeht und sie sich von den großen Playern im Markt differenzieren.

Das Unternehmen ist £170m britische Pfund an der Börse wert und beschäftigt mittlerweile 230 Mitarbeiter. Zwar liegt der Firmensitz in Dublin, was neben steuerlichen Vorteilen auch auf die Gründungsgeschichte zurückzuführen ist, allerdings haben sie mittlerweile auch Standorte in Shanghai und Porto.

Was für mich auf den ersten Blick nur eine weitere Booking-Plattform war, entwickelte sich im Research-Prozess immer mehr zu einem stark differenzierten Unternehmen mit guten Wachstumsaussichten. Let’s Dive in!

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Harvia ist das größte Sauna- und SPA-Unternehmen der Welt. Seit 1950 vertreiben Sie Saunaöfen, Komplett-Saunas, skandinavische Hot-/Cold-Tubs, Dampferzeuger, Zubehör und Heizsteine sowie die damit verbundenen Ersatzteile und Serviceleistungen.

Sie werden aktuell von einem Health- und Wellness-Trend beflügelt, der das Management dazu veranlasst hat, das Umsatzwachstumsziel von nur 5% auf über 10% anzuheben. Ich bin der Meinung, dass wir noch ganz am Anfang einer für Jahre anhaltenden Entwicklung stehen.

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• KGV: 29 [Nettogewinn Rendite 3,4%]

• FCF-Multipe: 19,1 [FCF-Yield 5,2%]

• EV/EBIT: 21,1

• Management erwartet bis 2027 eine Verdopplung des Umsatzes

Ein Unternehmen im Schatten der Aufmerksamkeit

Es gibt einige Unternehmen, die erst auffallen würden, wenn sie fehlen.

Unternehmen, die einen reibungslosen Verlauf der Dinge ermöglichen, ohne dabei selber in Erscheinung zu treten.

Beispiel gefällig?

Das heutige Unternehmen hat die Technologie für die Unterwassersicherheit in der Seine rund um die Olympischen Spiele bereitgestellt. Etwas, worüber man niemals nachdenken würde, aber nicht drauf verzichten kann.

Dass sie diesen Auftrag erhalten haben, sollte bereits zeigen, dass sie in ihrem Gebiet zu den allerbesten der Welt gehören.

Das Unternehmen, auf das ich gestoßen bin, stellt in der Umgebung von Trondheim maßgeschneiderte Technologien für Tiefsee bis Weltraum her.

Mittlerweile zählt das Unternehmen 500 Mitarbeiter, die sich natürlich auf Norwegen, aber auch Ungarn und Kanada verteilen. In 1995 hat man bei Norbit damit begonnen, mit anderen Unternehmen gemeinsam technologische Lösungen für deren Probleme zu entwickeln. Auf diesem Weg hat sich über die Zeit immer mehr Expertise im eigenen Unternehmen angesammelt.

Heute ist man ein globaler Anbieter von maßgeschneiderten Technologien für größtenteils die „Blue Economy“. Darunter versteht man alle Wirtschaftstätigkeiten, die auf den Ozeanen, Meeren und Küsten basieren oder damit in Verbindung stehen.

Weil das noch immer eine wage Beschreibung ihrer Tätigkeiten ist, gehen wir genauer auf die 3 Geschäftsfelder Oceans, Connectivity und PIR ein und darauf, wie ihre Produkte konkret aussehen.

Technologie an schwer zugänglichen Orten

Es braucht eine Menge Know-how und spezialisierte Produktionskapazitäten, um technische Lösungen wie Norbit zu kreieren. Aus diesem Grund hält sich die Wahrscheinlichkeit, von einem anderen Unternehmen disruptiert zu werden, in Grenzen. Mit ihnen in den Nischen zu konkurrieren macht keinen Spaß!

Um was für Produkte es konkret geht, sehen wir, wenn wir auf die 3 Geschäftsbereiche blicken.

Dabei ist das Oceans-Segment mit Abstand das größte vom Umsatz und wirft dank einer herausragenden Marge von 28% auch den größten Gewinn ab, knapp gefolgt vom Connectivity-Segment. PIR wirkt in der Betrachtung fast irrelevant, ist allerdings der wichtigste Teil des Unternehmens. Warum und was die drei Buchstaben überhaupt bedeuten, klären wir gleich.

1. Oceans

Wie der Name vermuten lässt, umfasst dieses Segment alle Produkte, die im weitesten Sinne etwas mit Wasser zu tun haben. Sie produzieren spezielle Unterwasserkabel und installieren diese auch, Unterwasserlichter für Fischzüchtungen, Radar und Kamerasysteme für Sicherheitsüberwachung auf dem Wasser (Öl-Plattformen, Schiffe, Küste), aber eine Sache ist von besonderer Bedeutung. Sonar-Systeme.

Grundsätzlich funktionieren Radar, LiDAR und Sonar recht ähnlich. Sie können allesamt die Umgebung wahrnehmen, über unterschiedliche Medien. LiDAR sendet Laserstrahlen aus, während Radar Funkwellen nutzt und Sonar Schallwellen beansprucht. Alle drei Technologien werden von Norbit in verschiedenen Produkten verwendet, mit einem starken Fokus auf Sonar.

Fraglich ist: Wofür werden solche Gerätschaften eigentlich verwendet und haben diese Produkte auch in der Zukunft einen Markt?

Sonar-Systeme sind erforderlich für Flussvermessungen, die Instandhaltung von Brücken und Öl-Pipelines, die Vermessung des Meeresbodens und vieles mehr!

Was auch immer man sich ausdenkt: Jemand nutzt die Technologie hierfür. Und für alle Anwendungsfelder gibt es darauf zugeschnittene Gerätschaften, weshalb man auch eine Vielzahl unterschiedlicher Modelle auf Ihrer Website entdecken kann.

Sonare machen rund 85% vom Umsatz im Oceans-Segment aus!

Das Geschäftsfeld wächst stabil und auch Margen um die 30% scheinen langfristig möglich zu sein. Besonders die steigende Anzahl an autonomen Fahrzeugen über und unter Wasser sorgt für Wachstum, das auch in Zukunft anhalten wird. Zudem kommen haufenweise Konstruktionen auf dem Wasser hinzu, nicht zuletzt, um die Energiewende zu bewältigen. Auch dieser Trend wird sich, wenn überhaupt, nur beschleunigen.

Das Management schätzt, dass ihre Sonare im Schnitt alle 5 Jahre ausgetauscht werden müssen. Obwohl diese Technologien grundsätzlich eine längere Lebensdauer aufweisen, kommen sie in anspruchsvollen Arbeitsumgebungen zum Einsatz, was zu erhöhtem Verschleiß führt.

2. Connectivity

Das Segment Connectivity umfasst sämtliche Technologien, die für Mautstrecken benötigt werden. Die Zeiten, in denen man einen Sticker auf seine Scheibe klebt, oder in einer langen Schlange an Autos steht, um mit einem Kassierer zu sprechen, sind vorbei.

Mautgebühren werden zunehmend in elektronischer Form eingezogen, wie es im Bereich von Lastkraftwagen (LKWs) schon seit Langem üblich ist. Dabei kommen verschiedene Technologien zum Einsatz, die Norbit inklusive kompletter Softwarelösung Betreibern von Mautstrecken bereitstellt.

50% des Umsatzes in diesem Segment macht der Verkauf von „On-Board Units“ aus. Das sind kleine Geräte, die in einem Auto für unterschiedliche Zwecke montiert werden können. Die Geräte werden für gerichtete Kurzstreckenkommunikation genutzt und können über eine Distanz von 300m Daten mit anderen Technologien austauschen.

Größtenteils werden diese On-Board-Units für die automatische Ermittlung von Mautgebühren genutzt, allerdings kommen sie heutzutage vermehrt für intelligentes Flottenmanagement und auch bei Autoversicherern zum Einsatz.

Die Anzahl der Mautstraßen nimmt stetig zu, und bereits bestehende werden verstärkt modernisiert. Im aktuellen Quartal konnte man Europas größtes LKW-Maut-Unternehmen, Toll4Europe, als Kunde hinzugewinnen. Das zeigt, dass sie mit ihren Produkten vorne dabei sind.

Zwar wachsen sie im Connectivity-Segment auf allen Ebenen, nur was die On-Board-Units betrifft, wird man 2024 die Zahlen aus dem letzten Jahr nicht schlagen können.

Es war ein riesiger Auftrag, der sich in der Form nicht wiederholt hat, und man wird seine Zeit brauchen, um über neue Technologien, Software-Umsätze etc. das Ganze ausgleichen zu können.

3. PIR

Das „Product Innovation & Realization“-Segment ist das Herzstück des Unternehmens, wenngleich es nur 10% zum Unternehmensgewinn beisteuert.

Warum?

Durch jahrzehntelange Erfahrung bietet NORBIT seinen Kunden die Auftragsfertigung von Elektronik sowie Forschungs- und Entwicklungsprodukte und -dienstleistungen im Rahmen des PIR-Segments an.

Ein großer Teil der Technikfortschritte und neuen technologischen Lösungen wird also von anderen Unternehmen gezahlt, die NORBIT mit ihren Problemen beauftragen. Dadurch hält NORBIT seine eigenen F&E Kosten gering und kann neue Produkte kostengünstiger für alle zugänglich machen.

Die Zahlen in diesem Segment sind nicht entscheidend. Ob sie einen kleinen Verlust machen oder niedrige Margen fahren, ist nebensächlich. Der wahre Gewinn im PIR-Segment liegt in der Entstehung von neuem Know-how und IP im eigenen Unternehmen. Man ist eng an den Kunden dran und erkennt aus erster Hand, mit was für Problemen sie sich herumschlagen. Gemeinsam entwickelte Produkte können dann auch an andere Unternehmen verkauft werden. Zusätzlich ist das ein prima Einstieg, um diese Kunden langfristig an sich zu binden.

Wo geht die Reise hin?

Das Unternehmen hat eine Marktkapitalisierung von nur knapp 500 Millionen Euro. Wie sich die Märkte, in denen sie operieren, entwickeln, ist nicht sonderlich relevant, da ihr Marktanteil noch zu gering ist. Es gilt für NORBIT, neue Aufträge zu ergattern und ihren Marktanteil auszuweiten.

Dass sie das in den letzten 3 Jahren schaffen konnten, lässt vermuten, dass das auch fortlaufend möglich sein sollte. Wir werden später auch noch genauer in die Kommentare vom Management reinhören, nachdem ich euch die zusammengefassten Zahlen des Unternehmens präsentiert habe.

Es sieht fast so aus, als konnte NORBIT erst in den letzten 3 Jahren beginnen, explosiv zu wachsen. Allerdings darf nicht vernachlässigt werden, dass der Umsatz in den 4 Jahren zwischen 2015 und 2019 sich bereits verdoppelt hat, bevor man in den folgenden 4 Jahren den Umsatz nochmal fast verdreifachen konnte!

Das ist eine wahnsinnige Performance, die auch dem Geschäftsführer zu verdanken ist. Per Jørgen Weisethaunet war einer der ersten Angestellten im Unternehmen 1995 und ist seit 2001 CEO. Er hält übrigens selber 11% an dem Unternehmen und ist damit größter Anteilseigner.

Dass in den letzten Jahren neben einem erhöhten Umsatzwachstum auch einiges mehr an Gewinnen hängengeblieben ist, liegt besonders an ihren herausragenden Margen.

Man ist sowohl bei der EBIT-Marge als auch bei der FCF-Marge 2023 bei etwa 20% gelegen, was gemeinsam mit dem Umsatzanstieg ein herausragendes Jahr ergeben hat.

Natürlich stellt sich da auch die Frage, ob es sich um einmalige Effekte handelt und sich das Ergebnis in den folgenden Jahren wieder normalisiert, oder ob ein struktureller, positiver Trend erkennbar ist. 

Eine Sache ist klar: Wenn sie in dem Tempo weitermachen, wäre ein Investment ein Home-Run. Aus diesem Grund gehen wir vorsichtig an die Wachstumserwartungen heran, um lieber positiv überrascht zu werden, als uns auf ein Best-Case-Szenario zu verlassen, das niemals eintritt.

Wie realistisch ist Ihr 2027-Plan?

Genau an dieser Stelle fängt das Investieren an, Spaß zu machen.

Natürlich könnte man das vom Management herausgegebene Ziel bis 2027 kopieren und ein schickes Financial-Model drumherum bauen.

Ob das Ziel letztendlich erreicht werden kann, steht aber auf einem anderen Blatt und es liegt an uns, darüber ein Urteil zu fällen.

Doch was ist eigentlich das genannte Ziel?

Sie wollen in den nächsten 3 Jahren es auf 2,75 Mrd. NOK an Umsatz bringen, mit einer EBIT-Marge um die 20% und einem Return on Capital Employed von 30%.

Das entspricht einer jährlichen Umsatzwachstumsrate für die kommenden Jahre von über 15% im Jahr. Das Management geht also fest davon aus, dass man vom aktuellen Niveau weiter zulegen kann.

Sind diese Wachstumsannahmen realistisch?

Wenn man auf die aktuellen Entwicklungen schaut, dann muss man sagen, dass diese Wachstumsannahmen wahrscheinlich sogar zu vorsichtig sind. Im wichtigsten Segment, Oceans, konnte man in Q2 2024 in nur einem Quartal die Hälfte vom Gewinn aus dem gesamten letzten Jahr einnehmen, bei einer EBIT-Marge von 41 %, im Gegensatz zu 28 % im letzten Jahr. Auch im PIR-Segment geht es ordentlich ab. Einzig das Connectivity-Segment hingt einem außerordentlich starken Jahr 2023 hinterher, wobei auch hier das Fundament in Takt ist.

Zudem werden Schritt für Schritt kleine Übernahmen getätigt, um zum One-Stop-Shop für alle Unterwasser-Scans zu werden. Natürlich kommt ihnen ein mit 8% im Schnitt wachsender Markt für Sonar-Systeme zugute, aber es liegt an ihnen, neue Aufträge zu gewinnen.

Bisher hat der CEO und größter Anteilseigner hervorragende Arbeit geleistet und vorgegebene Ziele stets übertroffen. Ich gehe davon aus, dass das auch für die Ziele bis 2027 möglich sein wird. Das folgende Financial-Model wird diese Annahmen unterstützen.

Bewertung

Heute ist ein gutes Beispiel dafür, warum ich für die Kaufentscheidung überhaupt kein Fan von irgendwelchen Excel-Modellen bin.

Man muss die Arbeit machen, tief in ein Unternehmen einsteigen und eine gute Idee von der aktuellen Bewerten haben. Die finale Investmententscheidung muss dann aber aus dem Bauch kommen.

Ein Unternehmen wie NORBIT, bei dem ich von einer leichten Multiple-Reduktion ausgehe, mit konservativen Wachstumsannahmen kommt dann „nur“ auf eine Renditeerwartung von 12,9% im Jahr, was dem Unternehmen im Vergleich zu anderen, im Blog schon behandelten Aktien, überhaupt nicht gerecht wird.

Ich bin felsenfest davon überzeugt, dass, wenn die vom Management herausgegebenen Ziele mal wieder erreicht werden, wir eine +15% im Jahr Investmentgelegenheit vor uns liegen haben.

Alle fundamentalen Entwicklungen im Markt und Fortschritte innerhalb des Unternehmens deuten auf eine noch bessere Zukunft hin, als wir sie in den letzten 3 Jahren schon erahnen konnten.

Der Aktienkurs hat natürlich ein Stück dieser Entwicklung jetzt eingepreist, aber bei einem Unternehmen, das die 1-Milliarden-Marktkapitalisierungsgrenze noch nicht erreicht hat, ist noch reichlich Raum für Wachstum vorhanden.

Insgesamt eine tolle Mischung aus vernünftiger Bewertung, guter Marktpositionierung mit ihren Produkten und hervorragenden Wachstumschancen. Aus den genannten Gründen wird die NORBIT Aktie die 8. Addition für das KeineAnlagebeartungs-Depot!

Ich danke euch für eure Aufmerksamkeit, bleibt investiert, viele Grüße, euer Bruno ❤️🏴‍☠